CURS MANAGEMENT: FINANTELE FIRMEI

label Cursuri autorenew 2025-09-29, 16:55 history_edu Gabriela
CAP.1. INTRPRINDEREA IN CONTEXTUL MECANISMELOR ECONOMICO-FINANCIARE1.1. OBIECTIVELE INTREPRINDERII SI FUNCTIA EI FINANCIARAIntreprinderea in sens economic si juridic reprezinta o unitate autonoma cu scop lucrativ, de productie, executare de lucrari, prestare de servicii sau de aprovizionare-distribuire (adica comercializare), este unitatea cu patrimoniu propriu juridiceste definit la nivelul careia se pot lua decizii cu caracter patrimonial. Raporturile intreprinderii cu tertii se desfasoara pe baza de contract, iar raporturile cu statul numai in baza prevederilor legilor adoptate.In economia romaneasca intreprinderea apare fie sub forma societatilor comerciale, fie sub forma regiei autonome, diferenta intre cele doua fiind data numai de caracterul proprietatii.Patrimoniul societatilor comerciale este in proprietate privata, in timp ce patrimoniul regiei autonome este proprietate de stat. Ambele forme de intreprindere functioneaza la fel, atat in privinta organizarii raporturilor cu tertii cat si in ceea ce priveste raporturile cu Statul.Potrivit prevederilor Legii nr. 31/1990 privind infiintarea si functionarea societatilor comerciale, acestea pot fi de cinci feluri - societati in nume colectiv (SNC), societati in comandita (simpla si pe actiuni), societati pe actiuni, societati cu raspundere limitata.Activitatea de productie, in industrie, dar si in agricultura se desfasoara in cadrul societatilor pe actiuni capabile sa mobilizeze disponibilitatile banesti ale unei mari mase de detinatori si sa le transforme in capitaluri productive. Indiferent de forma juridica de organizare, capitalul necesar se procura prin libera asociere a detinatorilor de disponibilitati banesti sau elemente materiale apte de a fi utilizate. Societatile in nume colectiv, societatile in comandita simpla precum si societatile cu raspundere limitata sunt asociatii intre un numar redus de parteneri, care fiecare in parte detine, sub forma partilor sociale, o parte mai mare sau mai mica din capitalul societatii; asociatii sunt legati prin contractul de societate. Iesirea unui asociat din societate pune sub semnul intrebarii mentinerea societatii in nume colectiv sau in comandita simpla; in ceea ce priveste societatea cu raspundere limitata, un asociat nu-si poate vinde partea sociala decat cu acordul celorlalti asociati. Asistam asadar la un fel de personalizare a capitalului societatii, dreptul de proprietate asupra lui sau asupra unei parti din el, neputand circula independent pe piata financiara.Actionarii isi pot vinde actiunile (dreptul de proprietate asupra unei parti din capitalul social) in orice moment fara ca societatea sa sufere vreo schimbare si fara a fi nevoie de acordul celorlalti actionari. Asistam deci la o circulatie a dreptului de proprietate pe piata financiara.Fenomenele economice sunt acte de vointa, de decizii referitoare la afectarea resurselor au ca scop, cat si ca efect generarea de "miscari" adica de fluxuri de munca, de materiale, de energie, de produse finite si de bani intre locurile de provenienta si consum.Fluxurile circula in intreg spatiul economic, economia fiind reprezentata de o retea de canale prin care marfurile, serviciile, banii, trec din locurile de productie in cele de consumatie prin intermediul unor centre de intersectie , reprezentate de veritabili agenti economici cu patrimonii destinate si cu drepturi de decizii economico-financiare depline, cunoscuti sub denumirea de intreprinderi.Pentru a "putea produce efectele utile scontate, intreprinderea consuma bunuri, servicii si munca avand ca scop final obtinerea de profit, livrand cumparatorilor solvabili bunuri si servicii la un pret mai mare decat costul obtinerii lor.Intreprinderea este nevoita sa se intoarca atat in amonte - spre furnizorii sai - cat si in aval - spre clientela sa, realizand in acest sens jonctiunea lor.Se realizeaza deci doua curente complementare dar de sens si naturi diferite. Un prim flux real de "servicii" spre intreprindere si un alt flux monetar, dinspre intreprindere, fluxurile se echilibreaza valoric. Furnizorii asigura echipamentele industriale, materialele, energia si serviciile necesare, intreprinderea platind preturile si tarifele negociabile; si in acest caz se realizeaza fluxuri complementare de sens contrar si de naturi diferite, fluxuri reale dinspre furnizori spre intreprindere si fluxuri monetare dinspre intreprindere spre furnizorii de orice fel.Nivelul salariilor, al preturilor si tarifelor se negociaza, totusi se poate afirma ca fluxurile monetare au un rol principal, deoarece prin intermediul lor se regleaza debitul cantitativ si calitativ al fluxurilor reale spre intreprindere.Dupa procurarea bunurilor, precum si a muncii, intreprinderea isi intoarce fata spre aval, spre clientela, pentru a-si vinde produsele, lucrarile si serviciile.Spre clientela se scurg fluxuri reale, iar dinspre clientela spre intreprindere se realizeaza fluxurile monetare, ca fluxuri complementare de sens contrar si de natura diferita in raport cu fluxurile reale. Deosebit de fluxurile monetare complementare fluxurilor reale in intreprindere si in legatura cu intreprinderea se desfasoara si fluxuri monetare fara legatura imediata cu fluxurile reale.Este vorba de fluxurile monetare prin care se constituie capitalul total al intreprinderii, prin care se regleaza, se repartizeaza surplusul financiar, profitul obtinut in urma derularii intregului proces economic, concretizat in profit.Capitalurile intreprinderii se constituie din acumulari financiare anterioare din afara intreprinderii sau din intreprindere, acumulari care la randul lor au rezultat din procese economice anterioare(fluxuri reale - fluxuri monetare).Repartizarea profitului creeaza baza unor acumulari viitoare fie la intreprindere, fie la terti. Echilibrul realizat in desfasurarea fluxurilor monetare complementare din aval cu cele din amonte asigura echilibru monetar/microeconomic si prin aceasta si una din conditiile fundamentale ale utilizarii eficiente a intregului capital al intreprinderiiRezulta ca intreprinderea, in calitatea sa de agent economic, se situeaza in centrul proceselor economice, ca unitate de baza a complexului economic national. in paralel cu aceasta, intreprinderea este si principala veriga in asigurarea unei circulatii monetare sanatoase, tranzitand _ fluxurile monetare, din aval inspre amonte si contribuind astfel la accelerarea vitezei de rotatie a masei monetare.intreprinderea tranziteaza majoritatea raporturilor banesti dintr-o economie, calitatea activitatii ei conditionand nu numai producerea, circulatia si consumul produsului national, ci si gradul de sanatate a circulatiei monetare din tara.Caracterul specific al opeeratiunilor monetare, repartizarea si utilizarea surplusului constituie continutul functiei financiare a intreprinderii.Functia financiara a intreprinderii se refera la realizarea obiectivelor esentiale , dar obiectivele sunt multiple, ceea ce obliga la o incercare de definire si grupare a lor.Teoria economica clasica formula ca obiectiv unic al functiei financiare a intreprinderii: "maximizarea profitului"; se considera ca acest obiectiv este atins atunci cand se realiza egalitatea incasarilor marginale si costul marginal al intreprinderii.Definirea acestui obiectiv ridica mai multe probleme:- teoria clasica nu preciza despre ce fel de profit era vorba, de profitul pe termen scurt sau pe termen lung; maximizarea ambelor tipuri de profit in acelasi timp este imposibila;- maximizarea profitului presupune o situatie de monopol, ce nu este operational intr-o piata concurentionala;- obiectivul maximizarii profitului nu tine seama de incertitudine si de risc.Teoria financiara actuala se defineste ca obiectiv esential operational "MAXIMIZAREA VALORII iNTREPRINDERII" , astfel: - intreprinderea apartine proprietarilor, (actionarilor, detinatorilor de parti sociale, antreprenorilor individuali) avand interesul sa maximizeze valoarea investitiei;- obiectivul M.V.I. tine seama de incertitudine, de risc si mai ales de timp;- obiectivul este operational, in sensul ca orice decizie financiara care urmareste maximizarea valorii este buna. Formuland obiectivul esential al functiei financiare trebuie sa amintim ca intreprinderea are si alte obiective, care se subordoneaza primului.Dupa Modigliani si Miller (1958), finantele, oricat de moderne ar fi , nu reprezinta nimic fara o activitate economica intensa care sa le sustina, indeplinind trei functiuni:1) de evaluare (de masurare) a averii; 2) de repartizare a rezultatelor 3) de protectie a investitorilor.Finantele nu reprezinta un mediu unde se creeaza bogatii din nimic, au misiunea de a masura bogatiile produse in economie si de a le transfera spre diferiti participanti la obtinerea lor, veghind sa se opereze o distributie eficace a riscurilor.1.1.1 Functia de evaluare a proiectelor de investitiiTeoria financiara moderna este o teorie a preturilor.Tranzactiile financiare atat de numeroase (250 mil. de titluri vandute si cumparate, in medie pe zi, la New York Stock Exchange) demonstreaza ca informatia agentilor privind pretul titlurilor nu este identica. Fiecare intentioneaza sa vanda sau sa cumpere titluri pe baza unor anticipari diferite asupra sanselor de castig.Se naste intrebarea: care este totusi adevarata valoare? Vanzatorul ramane convins ca a recuperat valoarea de piata a capitalului investit in bunul vandut. La randul sau, cumparatorul este convins ca, renuntand la puterea de cumparare a banilor pe care-i detinea, a procurat un bun cu randamente viitoare superioare sumei platite. Cum, insa, procesele de anticipare sunt aleatoare, ramane sa constatam ca stabilirea valorii intrinseci a titlurilor este un proces de integrare in pret a tuturor informatiilor disponibile despre emitent si mediul sau economic. Modalitati de exprimare a valorii in raport cu anticiparile agentilor economiciConcret, valoarea anticipata integreaza informatii interne si externe privind :a) performanta economica-financiara a intreprinderii emitente: profitul, politica de dividend, riscul financiar determinat de rata indatorarii, riscul de exploatare determinat de pragul de rentabilitate etc. b) informatii privind performanta economiei nationale in care activeaza respectiva intreprindere: rata de rentabilitate minim acceptabila in economie (rata dobanzii la obligatiunile de stat), rata inflatiei, rata rentabilitatii de piata (rata medie ponderata a rentabilitatii principalelor titluri de pe piata financiara nationala) etc. in baza acestor informatii, Gordon & Shapiro au elaborat un model sintetic de evaluare definit astfel :In care :Vo = valoarea actiunii D1 = dividendul in anul curentk = rata de actualizareg = rata de crestere a dividendelorAceasta valoare anticipata se compara permanent cu pretul pietei, exprimat empiric, prin cursul bursier sau prin pretul mediu de tranzactie, pentru a evidentia posibilitatile de arbitraj al diferentelor dintre pret si valoare. Identificarea momentelor de vanzare / cumparare a titlurilor, ca urmare a anticipari valorii intrinseci a titlului (Vo)Daca toti agentii ar anticipa exact valoarea intrinseca a titlurilor, nu ar exista oportunitati de arbitraj si de speculatie pe piata financiara. Diferenta intre valoarea intrinseca asteptata si pretul de piata al titlului ar fi zero (regula valorii actuale nete nule). O astfel de situatie de echilibru financiar (valoarea actuala = pret) este posibila pe o piata financiara eficienta din punct de vedere organizational, operational si informational, ceea ce este, insa, un caz foarte rar. Iesirea din acest impas o constituie tocmai perceptia diferita a informatiilor de catre agenti (admitand ca ea este transparenta si gratuita). Lichiditatea pietei bursiere (numarul si volumul tranzactiilor cu titluri) este deci determinata de asimetria si de costul informatiei. in baza lor, agentii vor face anticipari personale mai mult sau mai putin apropiate de valoarea intrinseca. in medie aceste anticipari determina pretul de piata (cursul bursier sau pretul mediu de tranzactie) si au tendinta de a se apropia, mai curand sau mai tarziu, de valoarea intrinseca (si ea variabila, in functie de determinantii interni si externi ai acesteia).1.1.2 Functia de transfer a capitalurilorDomeniul principal de manifestare a finantelor este cel al pietelor financiare si al evaluarii activelor care se schimba pe aceste piete. Tranzactiile financiare (cu titluri) se releva a fi partea superioara a echilibrului dintre cererea si oferta totala de bunuri si servicii dintr-o economie de piata. Reluand celebra relatie de echilibru macroeconomic:(PIB + IMPORT) = CONSUM + INVESTItII + EXPORTse poate relativ usor evidentia sursa si destinatia fluxurilor financiare (de capital):(PIB - CONSUM) = INVESTItII + EXPORT - IMPORTIn care:PIB-CONSUM = ECONOMISIRI (sursa)EXPORT - IMPORT = SOLDUL BALANtEI DE PLatIIn ipoteza maximizarii utilitatii consumului prezent (Co), dar si a celui viitor (INF + SBP), agentii, care vor realiza economisiri, vor transfera capitalurile lor (le vor investi) catre antreprenori. Acestia folosesc capitalurile mobilizate pentru a finanta proiecte de investitii reale prin care garanteaza economisitorilor o rentabilitate scontata.In ipoteza unei balante de plati echilibrate (cu SBP = 0), atunci principala ecuatie de echilibru din economie este cea dintre economisiri si investitii (in imobilizari si stocuri):SURSA = INVESTItIIAceasta sintetica ecuatie de echilibru evidentiaza existenta, pe de o parte, a unor surplusuri de capital (+K), rezultate din procese de economisire (renuntari la procese de consum in prezent pentru cresterea averii in viitor) si, pe de alta parte, a unor nevoi de capitaluri (-K), aparute la antreprenorii care dezvolta procese de investitii reale si care depasesc capacitatea lor de autofinantare.Rolul finantelor este deci de a realiza transferul eficient, sigur si operativ al capitalurilor disponibile de la economisitori catre antreprenori. Selectia proiectelor de investitii reale, care merita cel mai mult acest transfer de capitaluri (functia de evaluare), transferul eficient si operativ al capitalurilor din economie (functia de transfer) si siguranta unui transfer organizat de capitaluri pentru investitii, cu o rentabilitate acoperitoare a riscului asumat (functia de protectie), sunt principalele contributii ale finantelor la realizarea echilibrului economic general.Se evidentiaza astfel existenta a doua categorii de agenti care opereaza pe piata financiara: investitorii (de capital) si antreprenorii.1) Investitorii de capital sunt cei care au realizat, din gestiunea lor financiara, un excedent de capital (PIB-CONSUM=ECONOMISIRI(SURSA)) sau care isi propun sa disponibilizeze capitaluri, in raport cu nevoile lor proprii de consum. Ei formeaza la un loc oferta de capital national, economiile publice ale tarii (de aceea mai sunt denumiti si "economisitori"). Regasim in aceasta categorie, in primul rand, gospodariile familiale ("menage"-le) care, pe ansamblul tarii, formeaza un potential financiar apreciabil (in functie de rata medie de economisire). Regasim apoi intreprinderile rentabile, performante, cu excedente permanente de trezorerie si care urmaresc un plasament strategic, rentabil si sigur. in sfarsit, pe parcursul executiei bugetului de stat central si a bugetelor locale, trezoreria publica poate inregistra surplusuri temporare de incasari in raport cu platile curente, surplusuri ce vor cauta un plasament rentabil (fie si temporar).2) Antreprenorii publici si privati sunt cei care se confrunta cu nevoi de finantare a proiectelor lor de dezvoltare mai mari decat capacitatea acestora de autofinantare. Pentru realizarea proiectelor de investitii ei sunt nevoiti sa apeleze la surse externe de finantare, intre care economisirile reprezinta o alternativa (uneori singulara, alteori mai interesanta decat creditul bancar sau alte surse externe).Apelul la aceste economii publice, prin intermediul pietei de capitaluri, se face prin emisiunea si vanzarea catre investitori a doua categorii clasice de titluri:a) actiuni, respectiv titluri care confera cumparatorului un drept de asociat, de coproprietar b) obligatiuni care confera cumparatorilor un drept de creanta (asupra capitalului investit si asupra dobanzii nominale). Aceste titluri vor garanta investitorilor de capital o remunerare a economisirilor lor (So), la o rata de rentabilitate (k), care va determina cresterea veniturilor viitoare cu So(1 + k)n, "n" fiind durata, in ani, a investitiei de capital. Motivatia economisirii si a transferului constau, deci, in marimea si garantarea factorului de fructificare "k".Emitentii de titluri financiare formeaza cu totii cererea de capital national. in toate tarile cu economie de piata, principalii emitenti sunt institutiile publice (de stat) centrale si locale, care atrag economiile publice pentru finantarea deficitului lor bugetar (pe calea imprumutului public). Titlurile emise sunt cunoscutele obligatiuni (pe termen lung), urmeaza apoi intreprinderile care fac apel la economiile publice fie pentru cresterea capitalului propriu (prin emisiunea de actiuni noi), fie pentru cresterea capitalurilorimprumutate (a datoriilor, prin emisiune autorizata de obligatiuni si/sau bilete de trezorerie).in cele din urma, piata financiara (monetara si de capitaluri) este deci piata organizata a transferurilor de capital de la cei ce au surplus (de capital) catre cei care au nevoie de capitaluri.Motivatia efectuarii acestor transferuri rezida atat in conferirea, in compensatie, a unui drept de asociat sau a unuia de creanta, cat, mai ales, in remunerarea asteptata scontata) a capitalului transferat. Remunerarea trebuie sa se faca la nivelul ratei pe economie si la nivelul primei de risc asumat, rentabilitate minim acceptabila pentru cumpararea si detinerea respectivului titlu financiar.1.1.3 Functia de protectie a investitorilorEfectuarea de transferuri directe (nemijlocite) de capital, intre investitori si antreprenori, este un caz mai rar. Transferul direct devine posibil atunci cand investitorul are convingerea (formata pe baza de informatie) ca plasamentul, in cumpararea unuia, sau altuia din titlurile financiare, este, pentru el, cea mai buna varianta. in acest caz investitorii de capital se vor prezenta personal la ghiseele de subscriere la capitalul social sau la cel imprumutat al societatii emitente.Alaturi de investitori si antreprenori apare, deci, o a treia categorie de agenti financiari: intermediarii ce grupeaza:- institutiile financiare (de asigurari, de investitii, de economii, de intermediere bursiera etc.) specializate in transferul de capitaluri pe termen lung si mediu;- bancile comerciale, casele de compensare si de depozit, bursele valutare etc., care au vocatia atragerii si plasarii capitalurilor pe termen scurt.- bursa de valori si piata extrabursiera (over the counter, OTC, in engleza), care realizeaza continuarea tranzactiilor cu titluri pe piata secundara de capitaluri.Nevoia de intermediere este determinata si de inadecvarea structurii capitalurilor economisite la structura nevoilor de finantare. Economiile publice sunt disponibile in sume mici, pe termene scurte si dispersate la un numar mare de detinatori. Pe de alta parte, nevoile de finantare se manifesta in sume mari ce se cer alocate concentrat si pe termene lungi sau mijlocii. "Misiunea" institutiilor financiar-bancare, in actiunea lor de intermediere, este deci aceea de a transforma structura economiilor publice, in conformitate cu structura nevoilor de finantare a investitiilor. Specializarea si experienta acestor intermediari financiar-bancari fac serviciile lor destul de competitive. Ele ofera "economisitorilor" o gama vasta de instrumente de economisire care sa motiveze cea mai mare parte a intentiilor de plasament a capitalurilor economisite. Tot acestea ofera antreprenorilor surse de capital in intampinarea obiectivelor politicii lor de investitii si de finantare. Institutiile financiar-bancare se constituie intr-o piata financiara bine reglementata si controlata de organisme de supraveghere: Banca Nationala a Romaniei, pentru activitatile de pe piata monetara si Comisia Nationala a Valorilor Mobiliare, pentru activitatile de pe piata de capitaluri.1.2. CONTINUTUL FINANTELOR PRIVATEVorbind de FINANTE avem in vedere fie un sens privat de finante ale agentilor economici, fie sensul public de finante (publice) ale statului. Apelatiunea de "modern" este data sensului privat al finantelor, reprezentand ansamblul de agenti care realizeaza gestiunea financiara a patrimoniilor individuale sau a patrimoniului intreprinderilor.Analiza continutului finantelor (private) poate viza in egala masura cele 3 modalitati de manifestare a lor: - ca practica; - ca politica - ca teorie, avand in vedere constituirea in timp a unei stiinte a finantelor. 1.2.1 Practica financiaraFinantele fac obiectul unei practici de intreprindere, deci obiectul unei actiuni indreptata spre atingerea unui obiectiv bine precizat. Modalitatile de manifestare a continutului finantelor, obiectivul primordial este maximizarea valorii intreprinderii, cresterea averii actionarilor. Stapanirea tuturor mijloacelor si instrumentelor de atingere a acestui obiectiv face obiectul gestiunii financiare. A stapani gestiunea financiara, intr-un mediu economico-financiar restrictiv si aleator, este o arta ce conduce adesea la ideea de miracol.In activitatea lor, gestionarii financiari trebuie sa respecte cel putin 3 conditii imperative:1 - obtinerea unei rentabilitati sperate de actionari, in raport cu alte oportunitati de investitii oferite de piata financiara (la limita, cumpararea de obligatiuni de stat) si in raport cu gradul de risc asumat prin investirea capitalului in respectiva intreprindere;2 - asigurarea unei bune solvabilitati a intreprinderii vizavi de creditori;3 - asigurarea unei bune flexibilitati de actiune pentru toti "actorii" intreprinderii: actionari, creditori, salariati, furnizori, clienti, statul etc. intr-o stare economica concurentiala, fiecare dintre acestia isi stabileste si urmareste o strategie individuala castigatoare. Arta gestiunii financiare este ca, in acest "joc economic cooperativ", sa se indeplineasca obiectivul de maximizare a valorii globale a intreprinderii, practic a valorii contributiei fiecaruia dintre "actorii" intreprinderii (capitaluri, datorii etc.).Analiza financiara, ca o prima actiune a practicii financiare, poate fi studiata ca actiune interna a responsabililor intreprinderii si ca actiune externa din partea actualilor si potentialilor parteneri sau concurenti ai intreprinderii. Obiectivele urmarite nu sunt aceleasi; in analiza interna se urmareste identificarea potentialului de degajare de fluxuri nete de trezorerie (cash-flow-uri); in analiza externa se urmareste echilibrul financiar realizat, la nivelul fondului de rulment, al trezoreriei nete etc. si rentabilitatea intreprinderii la nivelul marjelor de acumulare, al capacitatii de autofinantare etc.Analiza financiara are ca obiectiv sa determine starea de performanta financiara, punctele tari si punctele slabe ale gestiunii financiare din exercitiul incheiat. Realizarea ei presupune o metodologie de verificare a echilibrului financiar si a capacitatii de degajare de valoare noua, pentru a aprecia soliditatea si competitivitatea intreprinderii. Aceasta metodologie se aplica asupra documentelor de sinteza contabila - bilantul si contul de rezultate (de profit si pierderi) - si asupra tabloului de finantare (de fluxuri financiare) care, la randul lui, se construieste pe baza celor doua documente contabile de sinteza.Principalele actiuni ale analizei financiare se pot desfasura in succesiune sau ca etape independente de lucru:1) analiza echilibrului financiar pe baza bilantului;2) analiza marjelor de rentabilitate pe baza contului de rezultate; 3) diagnosticul financiar al rentabilitatii si riscului intreprinderii;4) analiza fluxurilor financiare pe baza tabloului de finantare.Concluziile analizei financiare fundamenteaza intreaga politica economica financiara viitoare a intreprinderii (analiza interna) si motiveaza comportamentul tuturor partenerilor, investitorilor si concurentilor vizavi de intreprindere (analiza externa). Bugetarea intreprinderii, atragerea de capitaluri externe (proprii si imprumutate), pastrarea si extinderea segmentelor de piata si alte operatiuni de strategie si de tactica economica gasesc in analiza financiara o baza de fundamentare, ca o etapa esentiala de pornire in aceste judecati de valoare. Continutul analizei financiareGestiunea financiara reprezinta ansamblul actiunilor de administrare a resurselor banesti ale intreprinderii. in linii mari, putem distinge o gestiune financiara, pe termen scurt, a activelor si pasivelor circulante si de trezorerie si o gestiune financiara, pe termen mediu si lung, a activelor si pasivelor permanente (in partea de sus a bilantului).Gestiunea financiara pe termen scurt are ca obiect asigurarea echilibrului financiar intre nevoile de capitaluri circulante si de trezorerie, pe de o parte, si sursele de capitaluri circulante (proprii, atrase temporar, creditele de trezorerie si eventual cele de scont), pe de alta parte. in mod concret, acest segment de gestiune financiara urmareste optimizarea gestiunii stocurilor de materiale si de produse, a creantelor clienti, a soldurilor de trezorerie, in vederea cresterii gradului lor de rentabilitate si de lichiditate, in conditii de diminuare a riscului. De asemenea, se urmareste relaxarea scadentelor la datorii(e de exploatare si reducerea costului creditelor prin arbitrajul intre mai multe surse de credit: bancar, de scont, de factoring etc.Gestiunea financiara pe termen lung face obiectul alegerii unei strategii financiare de crestere si consolidare a valorii intreprinderii. Aceasta este, in fapt, a doua forma de manifestare a finantelor private (ca politica). Continutul gestiunii financiareGestiunea financiara eficienta nu ar fi posibila fara o planificare financiara coerenta si un control de gestiune riguros. Sistemul de bugete ale intreprinderii se construieste pe o structura ierarhica, de la cele de orientare generala (pe 3-5 ani), la cele anuale de exploatare si, in final, la cele operationale de trezorerie. Bugetele anuale si cele operationale sunt concretizari ale bugetelor strategice, dar si validari ale realismului acestora din urma. Controlul de gestiune este un demers ce depaseste cadrul problematic al finantelor private. Acesta cuprinde metodologii de identificare a abaterilor fata de prevederile bugetare si de corectare a acestor abateri.1.2.2 Politica financiaraFinantele fac obiectul unei politici a conducatorilor intreprinderii, care este expresia unui comportament, a unei alegeri, a unei decizii tactice sau strategice ce vizeaza atingerea, in cea mai buna masura, a obiectivului de maximizare a valorii. La nivelul intreprinderii se pot identifica trei politici financiare, considerate, la inceput, independente:1- politica de investitii (interne si/sau externe);2- politica de finantare (surse proprii si/sau imprumutate); 3- politica de dividende (distribuire si/sau reinvestire de dividende.In politica de investitii, alternative de decizie pot fi :- specializare respectiv adancirea profilului de activitate in produse noi, in tehnologii noi. Pentru aceasta se vor propune investitii interne in achizitionarea de echipamente noi in perfectionarea personalului etc. . Acestui gen de investitii i se asociaza riscul unei prea mari specializari dar si rentabilitatea cuceririi temeinice a segmentului respectiv al pietei. - diversificarea, respectiv cumpararea de participatii la capitalul social al altor societati. Se vor propune, deci, proiecte de investitii externe in achizitionarea de titluri financiare. Diminuarea riscului, prin diversificare, are loc pe fondul unei rentabilitati mai moderate ca medie a rentabilitatii diferitelor activitati interne si externe ale intreprinderii.Alegerea uneia sau alteia din alternative sau a unei combinatii intre ele se fundamenteaza pe contributia lor la cresterea valorii intreprinderii. Din motive metodologice aceasta fundamentare se face, mai intai, separat de politica de finantare, pentru ca, in cele din urma, decizia sa integreze ambele contexte de evaluare a proiectelor de investitii.O prima ipoteza a teoriei finantelor a fost aceea a separarii nete a politicii de investitii de politica de finantare (pentru orice proiect de investitii piata financiara ofera suficiente oportunitati de procurare a capitalurilor necesare).In politica de finantare, alternativele de decizie pot fi:- surse interne, rezultate din autofinantare (amortizari + profit) si din dezinvestiri (cesiuni) de active fixe si circulante; - surse externe, respectiv atragerea de capitaluri din afara intreprinderii (economisirea publica , capitaluri bancare etc.) . La randul lor, sursele externe pot fi proprii (atragerea de capitaluri noi de la actionari sau de la asociati ) si imprumutate (de la banca sau de la imprumutatorii publici = cumparatori de obligatiuni ale intreprinderii).Criteriul de selectare a uneia sau alteia sau a unei combinatii dintre ele este costul mediu ponderat al capitalului intreprinderii. Mai precis este vorba de costul marginal al capitalurilor suplimentare necesare pentru finantarea proiectelor de investitii. Din acest punct de vedere, autofinantarea este mai ieftina. Costuri mai reduse se pot obtine la creditele bancare si la imprumutul obligatar, daca rata de indatorare este rezonabila.Cele mai costisitoare raman atragerile de noi capitaluri de la actionari. Cresterea capitalurilor proprii prezinta insa avantajul imbunatatirii structurii financiare a intreprinderii (cresterea ponderii capitalurilor proprii) si ofera, in consecinta, noi posibilitati de finantare a dezvoltarii.Preocuparile recente de integrare a deciziei de investitii cu cea de finantare au condus la formularea unui alt criteriu de selectie a proiectelor de investitii, valoarea actuala neta ajustata (VANA), care ia in calcul si oportunitatile de capital oferite de piata financiara. VANA = VAN de investitii + VAN de finantare.In aceste conditii, alternativele de decizie se multiplica. Spre exemplu, o VAN de investitii negativa poate fi compensata de o VAN de finantare pozitiva. Acesta poate fi cazul unei investitii pentru sectorul public (constructia unei autostrazi, a unei parcari etc.), care se poate bucura de o serie de facilitati fiscale, de subventii publice etc.Aceeasi integrare, in rationamentul financiar al conditiei de flexibilitate, are in vedere introducerea in calculul VANA a principiului reversibilitatii (revenirii) asupra deciziei initiale de investitii, a posibilitatii de optiune (renuntare, modificare sau mentinere a proiectului initial), sau a comportamentului psiho-sociologic al "actorilor" intreprinderii etc. Modelarea acestor noi variabile in politica financiara face apel la teoriile recente: a optiunilor, a agentului, a semnalului.Politica de dividend priveste decizia AGA de a distribui dividendele ce au rezultat la incheierea exercitiului financiar si/sau de a le reinvesti in dezvoltarea intreprinderii. Distribuirea de dividende completeaza imaginea unei firme rentabile si remuneratorii pentru capitalurile sale proprii.Distribuirea constanta de dividende conduce la cresterea increderii publicului fata de intreprindere, la cresterea valorii de piata a firmei. Reinvestirea din profitul net conduce la cresterea autonomiei financiare, la cresterea capacitatii de autofinantare, la imbunatatirea structurii financiare a capitalurilor intreprinderii. in aceste conditii, intreprinderea va avea un potential financiar superior de sustinere a propriei dezvoltari (autofinantare dar si capacitate de apelare la noi credite), toate acestea constituind factori de crestere a valorii intreprinderii.Alternativa reinvestirii integrale sau partiale a profitului net in finantarea proiectelor de investitii ale intreprinderii face parte din politica de finantare. De aceea spunem adesea ca politica de dividend face parte din politica de finantare.Evaluarea intreprinderii devine posibila dupa analiza financiara a performantelor acesteia si dupa surprinderea elementelor de strategie a investitiilor si a finantarii lor. in baza elementelor furnizate de analiza si politica financiara se poate face o evaluare a patrimoniului de active si de pasive ale intreprinderii, o evaluare a fluxurilor viitoare de venituri, ce se estimeaza ca vor fi degajate de intreprindere sau o evaluare mixta a capacitatii, prezente si viitoare, de remunerare a investitorilor de capital in respectiva intreprindere.Oricare ar fi metoda de evaluare se cerceteaza valoarea intrinseca de piata a intreprinderii, in ansamblul ei (valoarea globala) si/sau a capitalurilor proprii investite in aceasta (valoarea neta a patrimoniului actionarilor). Continutul politicii financiareFaptul ca, utilizand diferite metode se pot obtine valori diferite ale aceleiasi intreprinderi, se datoreaza integrarii diferentiate a informatiilor in calculul valorii (asimetrie de informatii), precum si diferitelor intentii urmarite de investitori pentru maximizarea valorii capitalurilor lor (arbitraj al diferitelor oportunitati de investire in economie). Valoarea mixta are avantajul partajarii avantajelor (dar si al dezavantajelor) de supra(sub)-rentabilitate oferite de intreprindere, in raport cu media pe sectorul industrial sau pe economie.1.2.3 Teoria financiaraContinutul finantelor face obiectul unei teorii recente care s-a cristalizat in ultimii 40 de ani, ca un domeniu distinct de investigatie stiintifica. Ceea ce conduce la identificarea teoriei financiare, si la devenirea ei ca stiinta, este :1) indeplinirea "canoanelor" unei legitime identitati stiintifice si 2) progresele (rupturile) teoriei financiare, spre formalizarea cat mai adecvata a realitatii.Apreciatul cercetator american Richard Rool, recunoaste ca, nu mai departe de acum 40 de ani, disciplina de finante (in sensul modern) nu exista ca domeniu de studiu stiintific. Aceasta afirmatie este facuta pe fondul recunoasterii unor precursori celebri ai finantelor (moderne), incepand cu Aristotel (322 i.Hr.), continuand cu D.Bernoulli (1738) si incheind cu H.Markowitz (1952), ca sa citam numai pe cei mai reprezentativi. Lipsa de legitimitate a integrarii cercetarilor financiare anterioare anilor'60, intr-o teorie stiintifica vine tocmai de la neindeplinirea canoanelor de recunoastere a unui domeniu stiintific distinct.Ori, incepand cu validarea, in 1966, a modelului (lui Modigliani si Miller) de structura financiara a intreprinderii (elaborat in 1958), se poate vorbi, cu justificare, de constituirea unei noi teorii, respectiv cea a finantelor moderne. Pentru prima data in teoria financiara, pe sistemul de ipoteze implicit (piata financiara in echilibru), modelul "efectului de levier" a fost verificat empiric si testat statistic pe intreaga industrie a produselor electrice din SUA.In ceea ce priveste "rupturile cu traditionalistii" financiari, au fost cercetatori care au contestat unele ipoteze de baza, cum ar fi cea a caracterului ireversibil al deciziei de investitii sau cea a existentei unui singur factor macroeconomic de fundamentare a valorii actiunilor. S-au nascut, astfel, modele mult mai cuprinzatoare ale realitatii financiare, cum sunt, spre exemplu, modelul optiunilor (Black & Scholes) si modelul multifactorial (Ross) etc. Continutul teoriei financiareA identifica obiectivul fundamental al intreprinderii inseamna sa se determine motivatia desfasurarii intregii sale activitati. Aceasta identificare se dovedeste a fi complexa. S-au elaborat, in acest sens, mai multe teorii, de la cele unicriteriale (maximizarea profitului) pana la cele complexe, multicriteriale (optimizarea relatiilor intre participantii la activitatea intreprinderii).Teoria economica neoclasica si teoria financiara au identificat, ca obiectiv major, maximizarea valorii intreprinderii sau maximizarea averii proprietarilor. in forma initiala, acest obiectiv era exprimat sub forma maximizarii profiturilor ca sursa principala pentru cresterea valorii intreprinderii, pentru cresterea gradului de satisfactie, in urma consumului acestei averi. Pentru intreprinderile care coteaza la bursa, obiectivul fundamental se poate aprecia prin maximizarea capitalizarii bursiere (cursul bursier x numarul total de actiuni).Teoriile directoriale (manageriale) privesc intreprinderea ca un grup de indivizi cu obiective individuale specifice. Pentru acestia se cauta o maximizare a functiei de utilitate din punct de vedere al conducerii intreprinderii. Aceasta functie de utilitate se construieste pe baza a cinci variabile independente:- marimea salariilor managerilor (directorilor);- efectivul de personal;- volumul investitiilor;- nivelul costurilor;- profiturile.Scopul urmarit prin aceasta functie de maximizare a utilitatii este cresterea economica a intreprinderii. Aceasta crestere poate fi vazuta fie ca o crestere a cifrei de afaceri, fie ca o crestere a activului economic total.Teoriile comportamentale au abandonat ideea de maximizare a unei functii si s-au rezumat la o functie a unui prag minim de atins. 0biectivul, in cadrul acestor teorii, va fi rezultatul negocierilor intre indivizi si grupurile care-i compun, fiecare dintre ei avand obiective proprii.Aceasta rezultanta a negocierilor are in vedere cinci subobiective de negociat:- productia- stocajul;- vanzarile;- segmentul de piata cucerit;- profitul.Constructia acestor teorii are la baza conceptul anglosaxon de ORGANIZAtIONAL SLACK, care nu este altceva decat excedentul de recompense efectiv primite de diferiti participanti la viata economica a intreprinderii, peste ceea ce acestia s-ar fi asteptat sa primeasca pentru a ramane in intreprindere. in mod concret, acest obiectiv, la nivelul actionarilor, se traduce ca un surplus de dividende, care se distribuie acestora, in raport cu alte intreprinderi, pentru ca ei sa ramana fideli (pentru a pastra actiunile cumparate).Teoriile semnalului si de agent pornesc de la intentia de a armoniza interesele dintre diferite categorii de participanti la viata intreprinderii:- clasa actionarilor;- clasa managerilor;- clasa creditorilor;- clasa salariatilor.Obiectivele urmarite de fiecare clasa de participanti sunt divergente daca sunt exagerate. Teoria semnalului se refera la faptul ca managerii emit, prin activitatea lor, semnale privind rata cresterii economice, privind rata indatorarii si altele. Transmiterea acestor semnale presupune un cost pentru manageri, deoarece ei incearca sa convinga pe ceilalti de eficienta muncii lor. Clasa proprietarilor si clasa creditorilor urmaresc sa stabileasca veridicitatea semnalului transmis anterior, iar pentru aceasta antrenseaza, la randul lor, niste costuri de verificare a informatiei. Teoria semnalului isi propune sa minimizeze costul transmiterii, receptarii si verificarii semnalelor. Aceasta este, in fapt, o teorie a optimizarii comunicatiei intre paticipantii la viata intreprinderii.Teoria de agent porneste de la faptul ca proprietarul reprezinta principalul participant, iar managerii sunt mandatati, in numele proprietarilor, sa gestioneze intreprinderea. Din acest punct de vedere apar o serie de cheltuieli prin care managerii vor sa convinga proprietarii de buna lor intentie si pricepere, dar si principalul (proprietarul numit si "agent") ia masuri ca nu cumva managerul sa actioneze exclusiv in interesul lui, neglijand interesul intreprinderii. in baza acestor teorii, rezulta o categorie noua de titluri financiare: obligatiuni convertibile in actiuni, prin care se impletesc interesele creditorilor cu interesele managerilor intreprinderii si cu interesele proprietarilor. Aceste obligatiuni pot fi convertite in actiuni daca creditorul este suficient de motivat ca sa devina proprietar.In concluzie, se identifica drept obiective generale: supravietuirea, profitul, cresterea economica. Ca scopuri financiare se identifica: echilibrul financiar, rentabilitalea financiara, cresterea economica, flexibilitatea. Criteriile de masurare a atingerii acestor scopuri si obiective sunt fie marimi absolute, precum fondul de rulment, trezoreria neta, cifra de afaceri, capacitatea de autofinantare, marja asupra cheltuielilor variabile, fie marimi relative, precum rata indatorarii (levierul), rata rentabilitatii etc. Identificarea obiectivului fundamental al intreprinderiiPentru finantele private vom retine, ca obiectiv fundamental, fie maximizarea patrimoniului acumulat in exercitiile anterioare, fie maximizarea valorii actuale a veniturilor viitoare scontate, asteptate a se realiza de catre intreprinderea respectiva. Prima acceptiune este conceptia patrimoniala, iar cea de a doua este conceptia financiara asupra valorii intreprinderii.Valoarea patrimoniului (VP) se determina pe baza situatiei patrimoniale, reflectata in bilant. Potrivit acesteia, valoarea patrimoniala este egala cu activul net (neangajat in datorii), respectiv cu diferenta intre activul total si datoriile totale. Obiectivul fundamental de maximizare a valorii priveste maximizarea activului net, respectiv cresterea lui de la un exercitiu financiar la altul. Principala sursa de maximizare a activului net, a averii proprietarilor este profitul net al exercitiului.Valoarea financiara (VF) se determina nu pe baza patrimoniului existent, ci pe baza sperantelor de castig, pe care le va aduce intreprinderea, cu patrimoniul sau acumulat pana in prezent. Este, de altfel, anticiparea asupra valorii pe care incearca sa si-o faca un virtual cumparator al actiunilor intreprinderii respective: In care, CFt = cash-flow-uri viitoare (fluxuri nete de trezorerie) pentru actionari; t = 1,2,...,n, ani de viata economica a intreprinderii; k = rata de actualizare, egala cu rata dobanzii fara risc (la obligatiunile de stat) plus o prima normala de risc economic si financiar ce caracterizeaza intreprinderea respectiva; VRn = valoarea reziduala, respectiv valoarea de piata a activului net al intreprinderii, valoare estimata ca va ramane dupa "n" ani de viata economica. Daca admitem ipoteza functionarii constante a intreprinderii si pe o durata de timp nedeterminata, atunci valoarea financiara (VF) se va determina ca raport intre cash-flowul anului curent (CF1) si rata de actualizare (k): Iar maximizarea acestei valori va avea loc prin maximizarea cash-flow-ului si minimizarea costului mediu ponderat al capitalului.